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外部董事、董事会治理与企业创新绩效_段海艳著.pdf

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外部 董事 董事会 治理 企业 创新 绩效 段海艳著
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外部董事、董事会治理与 企业创新绩效 段海艳 著 图书在版编目(CIP)数据 外部董事、董事会治理与企业创新绩效/段海艳著􀆰 —北京: 中国社会科学出版社ꎬ 2017􀆰 4 ISBN 978 -7 -5203 -0172 -5 Ⅰ 􀆰 ①外􀆺 Ⅱ 􀆰 ①段􀆺 Ⅲ 􀆰 ①董事会—管理体制—关系— 企业绩效—研究 Ⅳ 􀆰 ① F271 ② F272􀆰 5 中国版本图书馆CIP数据核字(2017)第078408号 出版人 赵剑英 责任编辑 卢小生 责任校对 周晓东 责任印制 王 超 出 版 社 址 北京鼓楼西大街甲158号 邮 编 100720 网 址 http: / / www􀆰 csspw􀆰 cn 发行部 010 -84083685 门市部 010 -84029450 经 销 新华书店及其他书店 印刷装订 北京鑫正大印刷有限公司 版 次 2017年4月第1版 印 次 2017年4月第1次印刷 开 本 710 ×1000 1/16 印 张 11􀆰 75 插 页 2 字 数 162千字 定 价 50􀆰 00元 凡购买中国社会科学出版社图书ꎬ如有质量问题请与本社营销中心联系调换 电话: 010 -84083683 版权所有 侵权必究 本书获河南省高等学校青年骨干教师资助计划资助 (2011GGJS - 077)和国家自然科学基金资助(U1204704/ G0202) 前 言 外部董事是指过去或当前不在企业任执行职务或与企业没有任 何关联的董事ꎮ相对于其他董事ꎬ外部董事未来职业发展不受CEO 和其他董事成员的影响ꎬ因此可以有效提高董事会独立性ꎮ同时ꎬ 外部董事任职的多元化ꎬ有助于企业获取异质信息并提高董事会决 策质量和监督效率ꎬ进而有助于促进企业技术创新ꎮ近二十年来ꎬ 全球范围内公司治理丑闻的频繁出现使各个国家和地区不得不进行 公司治理改革ꎬ改革的重要举措之一就是美国“外部董事占主导” 治理模式在各个国家与地区的全面推行与积极推进ꎮ那么ꎬ外部董 事如何影响董事会治理效率与企业技术创新ꎬ其作用机理和发挥作 用的条件是什么?不同发展阶段、不同性质的企业对外部董事的需 求有何不同?有哪些因素影响外部董事积极作用的发挥?基于以上 考虑ꎬ本书在对外部董事治理最新文献进行梳理的基础上ꎬ指出已 有研究的不足ꎬ并延伸出本书的研究思路ꎮ以“外部董事—董事会 治理效率—企业创新绩效”为主线ꎬ就外部董事对董事会治理效率 的影响ꎬ在对企业创新绩效的影响进行理论分析与实证研究的基础 上ꎬ就外部董事对企业创新绩效的直接作用和间接作用进行探讨ꎮ 期望为促进企业技术创新提供新的思路和实证依据ꎮ 本书的主要内容与创新包括两部分内容:一是外部董事对董事 会治理效率的影响研究ꎻ二是外部董事对企业创新绩效的影响 研究ꎮ 一 外部董事对董事会治理效率的影响研究 第一ꎬ从外部董事治理效果、不同类型外部董事治理作用和外 部董事履职的影响因素三方面对西方“外部董事”已有研究进行梳 理ꎬ总结已有研究的不足与局限ꎬ并提出未来的研究展望ꎮ其中ꎬ 外部董事治理效果研究包括外部董事对董事会监督效率、咨询效 率、董事会治理效率以及企业绩效的影响ꎻ不同类型外部董事治理 作用包括CEO型外部董事、学术型外部董事和政府背景型外部董事 的治理作用ꎻ外部董事履职的影响因素包括外部董事任期、现金薪 酬与股票期权、外部董事声誉以及其他因素的影响ꎮ 第二ꎬ监督与咨询是董事会两大主要职能ꎬ外部董事对企业专 有信息的获取水平决定了董事会监督与咨询效率ꎮ那么任期长短是 否会影响外部董事对企业专有信息的获取水平ꎬ进而影响董事会监 督与咨询效率和企业经营绩效?本书以外部董事任期为解释变量ꎬ 以CEO超额薪酬所代表的董事会监督效率和以企业非效率投资水平 所代表的董事会咨询效率为被解释变量ꎬ提出相关假设并进行实证 检验ꎮ研究结果表明: 首先ꎬ外部董事任期与董事会监督效率负相关ꎮ虽然从信息获 取的角度看ꎬ任期延长有助于外部董事对企业专有信息的获取ꎬ进 而为董事会监督职能的行使提供便利条件ꎮ但是ꎬ外部董事监督职 能的履行效果不但受到信息获取的影响ꎬ同时还受到外部董事监督 主观意愿和客观条件等各种因素的制约ꎮ在中国情境下ꎬ外部董事 初始任命时“独立性”的先天不足与后期任职过程中关系构建对 “独立性”的侵蚀ꎬ均成为外部董事有效监督的障碍ꎮ 其次ꎬ外部董事任期与董事会咨询效率正相关ꎮ代理理论视角 下ꎬ董事会与经理层之间是监督与被监督的对立关系ꎻ资源依赖理 论视角下董事会与经理层之间是友好合作关系ꎬ董事会功能主要体 现为咨询ꎮ董事会监督与咨询都是为了企业经营绩效的改善ꎬ但是 监督与咨询功能发挥的情境截然相反:外部董事监督职能的发挥是 以独立性为前提ꎬ而独立性不但包括形式、客观上的独立ꎬ而且还 体现在主观意愿上的独立ꎮ外部董事初始任职时是否真正具备主客 观独立性ꎬ理论与实务界很难判断ꎻ随着任期延长ꎬ外部董事“独 2 外部董事、董事会治理与企业创新绩效 立性”日益受到威胁和侵蚀ꎬ而其监督职能的行使需要处于对立面 的经理层积极配合ꎬ其困难可想而知ꎻ外部董事咨询提供不存在 “独立性”等实际障碍ꎬ且随着任期的延长ꎬ外部董事与经理层之 间亲密关系的构建为咨询职能的行使提供了有利条件ꎮ因此ꎬ现实 中外部董事行使咨询职能远比监督职能更容易ꎬ并且随着任期的延 长ꎬ外部董事咨询越来越容易实现ꎬ而外部董事监督则日趋困难ꎮ 最后ꎬ外部董事任期延长有助于董事会咨询效率的改善ꎬ但是ꎬ 以董事会监督效率和企业经营绩效的下降为代价ꎮ一直以来ꎬ人们 对外部董事在公司治理中的角色定位应该是“监督者”还是“咨询 者”ꎬ或者两者兼而有之ꎬ存在着很大争议ꎮ从已有的法规来看ꎬ 无论是«关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见»还是«上 市公司治理准则»ꎬ均强调外部董事必须具有独立性以确保其监督 职能的行使ꎬ而对外部董事咨询职能却没有提及ꎮ无独有偶的是ꎬ 学术界和实业界对外部董事监督效率的质疑从未中断过ꎬ但普遍认 可“外部董事咨询为企业发展提供支持”这一观点ꎮ既然外部董事 制度设计根本目的是解决因两权分离而引发的代理问题ꎬ那么是否 可以推断:外部董事监督与咨询功能两者彼此不相容且无法替代ꎬ 其中外部董事监督为主要功能ꎬ咨询为辅助功能ꎬ只有监督功能得 以有效发挥ꎬ才能降低代理成本并改善企业绩效ꎮ 第三ꎬ以中国上市公司2011— 2013年缺席外部董事为样本ꎬ就 外部董事缺席董事会会议的成因以及对企业绩效的影响进行理论分 析与实证检验ꎮ 首先ꎬ从外部董事出席董事会会议的制约因素来看ꎬ外部董事 需要参加的董事会会议次数越多ꎬ缺席董事会会议的概率越大ꎮ外 部董事作为外部人ꎬ主要通过参加董事会会议了解公司经营状况并 对重大战略决策等发表独立、专业的意见ꎮ一般而言ꎬ董事会会议 次数反映了董事参与公司治理的行为强度与努力程度ꎬ并可以提高 董事会治理效率ꎮ但是ꎬ当董事会会议次数超出必需时ꎬ则不利于 企业价值提升ꎮ因此ꎬ如何精简董事会会议ꎬ提高董事会议事效 3前 言 率ꎬ为外部董事积极出席并努力参与董事会会议提供有利条件的同 时ꎬ提高董事会治理效率与改善企业绩效ꎬ需要我们进一步深入 思考ꎮ 其次ꎬ从外部董事出席董事会会议的激励因素来看ꎬ外部董事 获取的薪酬越高ꎬ或者所任职企业的相对声誉越高ꎬ外部董事缺席 董事会会议的概率越小ꎮ因此ꎬ薪酬与所任职企业的声誉都可以成 为外部董事履职的有效激励ꎮ那么所任职企业的声誉与外部董事薪 酬之间是否紧密相关?本书进一步对不同声誉企业的外部董事薪酬 进行了ANOVA检验ꎬ结果显示ꎬ与低声誉企业相比ꎬ高声誉企业 外部董事薪酬显著较高ꎮ由于本书使用企业年末总资产的相对水平 来测度企业声誉ꎮ因此ꎬ规模越大的企业ꎬ支付给外部董事的薪酬 越高ꎬ相应地ꎬ可以有效提高外部董事出席率ꎮ那么对那些既无法 支付较高薪酬ꎬ又没有一定社会影响力的中小企业而言ꎬ如何激励 外部董事出席董事会会议并积极参与董事会治理?参会费的薪酬支 付方式是否适用于我国上市公司外部董事?这是外部董事薪酬改革 中需要考虑的问题ꎮ 最后ꎬ外部董事缺席董事会会议对企业绩效没有显著的影响ꎮ 可能的原因有两点:一是外部董事缺席董事会会议ꎬ是外部董事偶 然行为而非普遍现象ꎬ对企业绩效的影响也是微不足道的ꎮ二是外 部董事本身对企业绩效的影响有限ꎮ董事会负责企业战略决策的制 定ꎮ董事会决策结果不仅受到参与决策各方努力程度的影响ꎬ而且 还与各方能力、态度等相关(宁向东等ꎬ 2012)ꎮ外部董事大都是 某一领域的专家ꎬ宝贵的专业技能与行业经验等有助于他们提供有 益的咨询和建议ꎬ但是这些咨询与建议能否为董事会所采纳ꎬ继而 对企业绩效产生影响ꎬ还受到控股股东、高层管理者等影响ꎮ在我 国上市公司“一股独大”现象普遍存在ꎬ以及外部董事提名权受制 于大股东或经理层等现实背景下ꎬ外部董事对董事会监督、决策乃 至企业绩效等所能发挥作用的空间有限ꎮ 4 外部董事、董事会治理与企业创新绩效 二 外部董事对企业创新绩效的影响研究 第一ꎬ由于资金是企业技术创新必不可少的投入要素ꎬ充足的 资金支持是企业创新活动得以顺利开展的前提和保障ꎮ那么ꎬ不同 来源的资金如何影响企业创新绩效?本部分以中小板上市公司为样 本ꎬ就不同来源金融资本对企业创新绩效的影响进行理论分析与实 证检验ꎮ结果发现: 首先ꎬ内源融资与企业创新绩效正相关ꎮ对高成长性企业而言ꎬ 这种积极影响更为显著ꎮ因此ꎬ对企业而言ꎬ在债权融资会加大企 业财务风险ꎬ股权融资会分散企业控制权ꎬ政府补助无法预测且不 具有可持续性的情况下ꎬ内源融资是低成本、低风险且可以为企业 创新绩效提供稳定现金流的融资方式ꎮ特别对高成长性企业而言ꎬ 如何确保企业现有产品的销售ꎬ以创造稳定的经营净现金流入ꎬ是 加大创新绩效以提升企业创新能力的前提ꎮ 其次ꎬ政府补助与企业创新绩效正相关ꎬ资产负债率与企业创 新绩效负相关ꎬ且资产负债率负向调节政府补助与企业创新绩效的 正相关关系ꎮ对企业而言ꎬ应当适度控制债权融资水平ꎮ由于企业 创新绩效具有很大的风险ꎬ此时如果企业负债水平较高ꎬ为了将风 险控制在适度范围内ꎬ企业进行创新绩效的动机会降低ꎮ另外ꎬ适 度举债还可以避免企业将政府补助用于偿债等与研发无关的项目 上ꎬ充分发挥政府补助对企业创新绩效的积极作用ꎬ切实提高企业 的技术创新能力ꎮ对政府而言ꎬ应当选择性地发放政府补助ꎮ一方 面ꎬ应当遴选出高成长性、有较强创新动机和创新能力的企业ꎮ另 一方面ꎬ在关注企业创新动机和创新能力的同时ꎬ还应当避免将资 金投放到债权融资水平较高、财务风险较大的企业ꎬ以有效规避企 业的投机行为ꎮ 最后ꎬ风险投资、外商直接投资与机构投资者对企业创新绩效 的影响不显著ꎮ无论是风险投资还是外商直接投资ꎬ在我国上市公 司中都没有引起足够的重视ꎮ因此ꎬ如何提高风险投资与外商直接 投资的影响力与话语权ꎬ充分发挥其对企业技术创新的积极影响ꎬ 5前 言 是我们未来需要关注的课题ꎮ另外ꎬ机构投资者无论是对企业的技 术创新投入ꎬ还是对创新战略选择均有一定影响力ꎬ但是没有对企 业创新绩效产生积极的影响ꎮ主要原因是机构投资者又可以进一步 细分为证券投资基金、社保基金、养老基金、证券公司以及境外机 构投资者等ꎮ不同类型的机构投资者在发展规模、投资理念与风险 偏好等方面均存在诸多差异ꎬ他们对企业创新绩效的影响有何不 同?这也是值得我们进一步思考的议题ꎮ 第二ꎬ以资源依赖理论为支撑ꎬ使用社会网络和社会统计分析 方法等ꎬ就外部董事资本中连锁董事对企业创新绩效的直接影响与 间接影响进行理论分析与实证检验ꎮ研究结果表明:包括所有关系 在内的连锁董事对企业创新绩效影响不显著ꎬ只有强连锁关系和本 地连锁才对企业创新绩效有显著的积极影响ꎮ一方面ꎬ强连锁关系 是在所有董事构成的连锁董事关系网络的基础上ꎬ剔除那些同时在 两家或两家以上企业董事会只担任外部董事的连锁董事关系(即弱 连锁关系)ꎬ说明在连锁董事关系网络中ꎬ不同于执行董事ꎬ外部 董事对企业的资源获取和战略制定的影响甚微ꎮ由于中国外部董事 一般由大学教授、政府退休官员以及会计、法律界等知名人士构 成ꎬ他们不在上市公司任职ꎬ对上市公司的了解只能通过公司管理 人员的介绍和上市公司的财务报表等ꎬ而管理人员甚至财务报表均 可能被总经理操控ꎻ同时ꎬ许多外部董事有专职工作ꎬ其自身的压 力也限制了其获取所监控企业的知识与经验ꎮ因此ꎬ外部董事很难 真正了解上市公司的真实情况ꎬ也很难影响企业的资源获取和创新 绩效ꎮ 另一方面ꎬ本地连锁和非本地连锁中ꎬ只有本地连锁对企业创 新绩效有显著正向影响ꎮ因为本地连锁中ꎬ连锁董事双方所处的语 境与文化相似ꎬ不但可以降低企业运行中各种交易费用ꎬ而且更容 易基于网络成员之间的信任感和归属感来获取企业创新所需要的知 识资源ꎻ同时本地连锁前提下企业间关系空间上的接近性为知识ꎬ 特别是隐性知识的传递提供了便利ꎬ而隐性知识的获取对企业创新 6 外部董事、董事会治理与企业创新绩效 绩效的提升至关重要ꎮ 第三ꎬ就人力资本、金融资本及其协同对企业创新绩效的影响 进行分析ꎮ企业技术创新是知识类资源和资产类资源的系统集成ꎮ 一是人力资本是知识类资源的载体ꎬ以充足的金融资本投入为支撑 的创新激励不但可以提升企业人力资本创新动机ꎬ而且可以提高其 创新能力ꎮ此外ꎬ较低的金融资本获取成本有利于激发人力资本创 新活力ꎮ二是金融资本是获取资产类资源的前提和保障ꎮ企业人力 资本不但会影响金融资本的获取规模和成本ꎬ而且会影响金融资本 的使用效率和效果ꎮ企业技术创新的提升不但需要内、外部人力资 本的协同ꎬ不同来源金融资本的协同ꎬ还需要人力资本和金融资本 等不同驱动要素之间的协同ꎮ首先ꎬ在就不同类型人力资本对企业 技术创新影响进行探讨的基础上ꎬ提出加强企业内、外部人力资本 的协同ꎬ有利于企业与多方创新主体利用多元优势实现资源整合以 促进企业技术创新ꎮ其次ꎬ在就不同来源金融资本对企业技术创新 影响进行探讨的基础上ꎬ提出企业技术创新应保持债权融资与股权 融资等不同融资方式的协同ꎬ财政补贴与税收激励等不同政府财政 支持的协同ꎬ企业、政府和银行等不同投资主体的协同ꎮ最后ꎬ将 企业技术创新所需资源分为知识类资源和资产类资源ꎬ提出作为知 识类资源的载体ꎬ人力资本是企业技术创新的重要保障ꎮ金融资本 是企业获取资产类资源的前提ꎮ人力资本与金融资本彼此依赖ꎬ相 互协同才可以提升企业技术创新绩效ꎮ同时ꎬ在理论分析的基础 上ꎬ构建人力资本、金融资本与企业技术创新的协同模型ꎮ 第四ꎬ对外部董事资本、董事会治理效率与企业创新绩效三者 之间的关系进行理论分析ꎬ提出相关假设并进行实证检验ꎮ研究结 果表明ꎬ外部董事网络规模与企业技术创新投入呈正相关关系ꎬ外 部董事资本作为社会资本的主要形式之一ꎬ这种网络链接形式被看 作是必须拥有某些技能或知识等丰富信息的社会成员交往系统ꎬ它 作为一种日渐突出的社会现象ꎬ其目的是促进企业上层领导对社会 信息资源的利用和控制ꎬ正是由于外部董事资本的社会网络特性ꎬ 7前 言 从而帮助企业获取外部有价值的资源ꎮ通过外部董事资本获取外部 资源、协调企业间关系的能力来推动企业进行自主创新的水平ꎮ同 时ꎬ外部董事资本对技术创新的正向影响受到董事会治理中决策职 能及监督职能中介作用的影响ꎬ同时董事会治理中CEO两职合一对 这一影响也有一定的调节作用ꎮ企业间通过建立外部董事关系网 络ꎬ充分利用信息交换带来的价值资源ꎬ为企业的技术创新决策提 出有效的决策方案ꎬ从而提高董事会技术创新的决策质量ꎬ同时由 于外部董事资本自身属性带来的优势ꎬ使他们能够更好地发现创新 机遇ꎬ从而提高创新决策的效率ꎮ即外部董事资本从董事会治理的 决策效率层面来促进企业技术创新的步伐ꎮ同时所有权与经营权的 合一状态也是促进外部董事资本对技术创新的影响的重要因素ꎬ这 是因为ꎬ公司CEO和高层管理者会看在外部董事兼任多职的特点 上ꎬ鉴于其掌握更多的社会网络及企业或者行业的发展情况信息ꎬ 会更加依赖并信任其决策建议ꎮ 总之ꎬ本书就外部董事资本、董事会治理效率与企业创新绩效 的关系进行探讨ꎬ揭示外部董事的功能定位的同时ꎬ也可以为董事 会治理效率的提升与企业技术创新绩效的改善提供新的思路与 参考ꎮ 8 外部董事、董事会治理与企业创新绩效 目 录 上篇 外部董事与董事会治理 第一章 外部董事治理研究最新进展3􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 外部董事治理效果研究4􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 不同类型外部董事的治理作用11􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 外部董事履职的影响因素研究17􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 研究述评与展望21􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结22􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二章 外部董事对董事会监督与咨询效率的影响研究24􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 文献综述与研究假设26􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 数据来源与变量设计29􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 实证分析31􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 结果讨论41􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结45􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三章 外部董事缺席董事会会议的成因及其对企业 绩效的影响47􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 文献综述与研究假设49􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 数据来源与变量设计53􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 实证分析56􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 结果讨论63􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结65􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 下篇 资本视角下外部董事与企业创新绩效 第四章 不同来源金融资本对企业创新绩效的影响69􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 理论分析与研究假设70􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 数据来源与变量设计74􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 实证分析75􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 结果讨论与政策建议80􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结81􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第五章 外部董事资本中连锁董事对企业创新绩效的影响82􀆺 􀆺 􀆺 第一节 理论分析与研究假设83􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 数据来源与变量设计88􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 实证分析90􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 结果讨论96􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结99􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第六章 人力资本、金融资本协同与企业创新绩效101􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 人力资本与金融资本协同对企业创新绩效的 重要性102􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 内、外部人力资本及其协同与企业创新绩效104􀆺 􀆺 第三节 不同来源金融资本及其协同与企业创新绩效107􀆺 􀆺 第四节 人力资本、金融资本协同与企业创新绩效113􀆺 􀆺 􀆺 本章小结115􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第七章 外部董事资本、董事会治理与企业创新绩效118􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 国内外研究综述118􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 2 外部董事、董事会治理与企业创新绩效 第二节 理论分析与研究假设122􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第三节 数据来源与变量选取127􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第四节 实证分析与结果讨论130􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第五节 研究结论与政策建议139􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 本章小结142􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第八章 结语144􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第一节 主要创新点144􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 第二节 研究展望147􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 参考文献150􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 􀆺 3目 录 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀤦 􀦦 􀦦 􀦦􀦦 上 篇 外部董事与董事会治理 第一章 外部董事治理研究最新进展 外部董事是指过去或当前不在企业任执行职务或与企业没有任 何关联的董事(Eric et al􀆰 ꎬ 2005)ꎮ相对于其他董事ꎬ外部董事未 来职业发展不受CEO和其他董事成员的影响ꎬ因此可以有效提高董 事会独立性(Sivanathan et al􀆰 ꎬ 2008)ꎮ近二十年来ꎬ全球范围内公 司治理丑闻的频繁出现促使各个国家和地区不得不进行公司治理改 革ꎬ改革重要举措之一是美国“外部董事占主导”治理模式在各个 国家与地区的全面推行与积极推进ꎮ以1990年为例ꎬ美国财富500 强董事会构成中ꎬ外部董事比例为50%以上的企业有421家(占 84􀆰 2% )ꎮ同年ꎬ英国、法国、意大利、澳大利亚、南非、中国香 港、新加坡、马来西亚、中国台湾、印度、巴西和墨西哥等国家和 地区资本市值排名前25%的上市公司中ꎬ外部董事占50%以上的企 业不到18% ꎮ 1990年之后ꎬ各个国家政府与监管机构对上市公司外 部董事数量提出强制性要求ꎬ相关规定的出台导致外部董事被大量 引入上市公司治理结构中(Jay and Johnꎬ 2005)ꎮ我国«关于在上 市公司建立独立董事制度的指导意见»规定ꎬ在2003年6月30日 之前上市公司董事会成员中应当至少包括1 /3独立董事ꎻ实际上沪 深两市A股上市公司独立董事比例均值已达到0􀆰 367 (李维安、徐 建ꎬ 2014)ꎮ 这种全球性公司治理改革潮流本身所暗含的假设是外部董事可 以有效提高董事会治理效率ꎮ那么ꎬ现实中这一假设是否成立?董 事主要功能是监督经理层并向经理层提供咨询( Ferris et al􀆰 ꎬ 2003)ꎮ那么ꎬ外部董事如何影响监督与咨询效率以及董事会治理 效率?董事会治理最终目的是服务于企业绩效ꎬ外部董事如何影响 企业绩效与股东价值?从职业背景构成来看ꎬ有CEO型外部董事、 学术型外部董事和政府背景型外部董事等ꎬ这些不同类型外部董事 所发挥的功能是否存在差异?忙碌董事是指同时在3家及以上企业 董事会任职的外部董事(Fich and Shivdasaniꎬ 2006)ꎮ作为外部董 事构成中的一个特殊群体ꎬ忙碌董事如何影响董事会治理效率与企 业绩效?不同发展阶段、不同性质的企业对外部董事的需求有何不 同?有哪些因素影响外部董事功能发挥?围绕以上问题ꎬ本章主要 从外部董事的治理效果、不同类型外部董事的治理作用和外部董事 履职的影响因素三个方面对西方国家“外部董事”已有研究进行梳 理ꎬ总结已有研究的不足与局限ꎬ期望为我国外部董事理论研究与 治理实践提供借鉴ꎮ 第一节 外部董事治理效果研究 监督与咨询是董事会两大主要功能(Ferris et al􀆰 ꎬ 2003)ꎬ董事 会治理效率的高低很大程度上取决于董事会监督质量与咨询效率ꎬ 而董事会治理最终目的是服务于企业绩效ꎮ因此ꎬ本部分主要从外 部董事对董事会监督效率、董事会咨询效率、董事会治理效率以及 企业绩效的影响四个方面来展开ꎮ 一 外部董事对董事会监督效率的影响 外部董事对董事会监督效率影响的已有研究ꎬ主要围绕外部董 事对企业财务信息披露质量和盈余管理水平的影响两个方面展开ꎮ 首先ꎬ就外部董事对财务信息披露质量的影响而言ꎬ Ajinkya等 (2005)提出并证实外部董事比例与企业财务信息自愿披露的数量 与质量正相关ꎮ意味着外部董事有助于提高企业自愿披露水平和财 务信息透明度ꎬ继而减少经理层机会主义行为ꎻ进一步地ꎬ Surjit (2012)提出ꎬ信息披露水平的提高可能会给企业带来巨大的披露 4 上篇 外部董事与董事会治理 成本(如诉讼成本等)ꎮ因此ꎬ在研究外部董事监督企业信息披露 时应当考虑诉讼成本ꎮ使用2004年、 2005年两年的盈余预测数据ꎬ 研究结果发现ꎬ企业盈余预测频率和准确性均与外部董事比例显著 正相关ꎮ相对于美国ꎬ两者之间的正相关关系对加拿大企业更为显 著ꎮ因此ꎬ诉讼成本会影响外部董事比例与企业信息披露的关系ꎮ 在诉讼成本相对较低的加拿大ꎬ外部董事更有助于提高企业信息披 露水平ꎮ 其次ꎬ就外部董事对企业盈余管理水平的影响来看ꎬ戴维森等 (Davidson et al􀆰 ꎬ 2005)以澳大利亚企业为样本ꎬ考察外部董事治 理对企业盈余管理水平的影响ꎬ结果发现ꎬ使用外部董事比例衡量 的董事会独立性负向影响企业盈余管理水平ꎻ皮斯内尔等(Peasnell et al􀆰 ꎬ 2005)发现ꎬ在外部董事比例较高的企业ꎬ经理层通过调高 应计收益以确保企业利润稳定ꎬ进而避免自身收入损失的概率显著 较低ꎻ菲思等(Firth et al􀆰 ꎬ 2007)发现在中国情境下外部董事可 以有效降低企业盈余管理水平ꎻ安内利斯等( Annelies et al􀆰 ꎬ 2013)考察了外部董事对家族企业盈余管理水平的影响ꎮ研究结果 表明ꎬ当家族企业面临较为严重的代理问题时ꎬ外部董事对企业盈 余管理的积极影响更为显著ꎮ但是ꎬ外部董事对企业盈余管理水平 的影响并不总是积极的ꎮ Ching等(2006)以中国香港企业为样本 进行研究时ꎬ并没有发现较高的董事会独立性可以降低企业盈余管 理水平ꎻ布拉德伯里等(Bradbury et al􀆰 ꎬ 2006)以新加坡和马来西 亚为样本进行实证分析后发现外部董事与企业盈余管理水平之间没 有显著关系ꎮ自从2002年美国«萨班斯—奥克斯利法案»颁布后ꎬ 全球公司治理规范与实践呈现出很大的趋同性ꎮ那么在不同的治理 环境下ꎬ外部董事治理效率是否相同?针对这一问题ꎬ贾格迪什和 杰里(Jagdish and Jerryꎬ 2013)以23个国家的企业为样本ꎬ对不同 国家间外部董事对盈余管理水平的影响进行了比较研究ꎬ结果发 现ꎬ在不同国家情境下ꎬ外部董事比例越高ꎬ企业盈余管理水平越 低ꎮ可能的解释是在投资者保护水平不同的国家间ꎬ由于公司治理 5第一章 外部董事治理研究最新进展 与投资者保护可以相互替代ꎬ因此董事会治理效率没有显著差异ꎮ 二 外部董事对董事会咨询效率的影响 外部董事除了可以提高董事会独立性ꎬ改善董事会监督效率外ꎬ 还可以为企业提供通过其他渠道无法获取的一手信息、知识和技 能ꎬ并提高董事会决策质量和咨询效率ꎮ外部董事有助于企业获取 行业特定知识、多元的异质性信息并提高企业销售收入(Kor and Sundaramurthyꎬ 2009)ꎮ Kor和Misangyi (2008)考察了董事会资源 提供功能(特别是行业相关经验)对新创企业的影响ꎮ研究发现ꎬ 新创企业高层管理者行业经验匮乏的局限ꎬ可由具有一定行业经验 的外部董事来弥补ꎮ这为那些急于摆脱资源约束的新创企业提供了 解决路径ꎮ迈克尔等(Michael et al􀆰 ꎬ 2008)基于心理学等文献ꎬ 探讨了外部董事经验与技能对群体决策效率以及企业并购绩效的影 响ꎬ结果发现ꎬ借助于在其他企业的任职经验和决策经历ꎬ外部董 事可以为所任职企业提供并购战略决策制定与实施等方面的建议ꎬ 并有助于提高企业并购绩效ꎮ这种积极效应在董事会相对独立于经 理层的企业中尤为显著ꎮ弗朗西斯科(Francescoꎬ 2012)以意大利 上市公司为例考察了外部董事对家族企业融资能力的影响ꎬ研究结 果显示为了保证家族控制权ꎬ家族企业更多依赖外部债务资金而非 权益资金ꎮ在投资需求较高时期ꎬ与银行有关系联结的外部董事有 助于企业债务融资能力的提高ꎮ此外ꎬ外部董事还有助于企业技术 创新ꎮ由于企业技术创新需要大量、高水平的企业专有知识、技能 与市场经验的支撑ꎬ而外部董事所具备的多元化知识与技能ꎬ是提 高企业创新能力的宝贵资源(Faleye et al􀆰 ꎬ 2012)ꎮ Yoo和Sung (2014)提出ꎬ外部董事并不总是有利于企业技术创新的ꎬ而是取 决于企业所处环境ꎮ在股东对企业战略决策影响力较大的企业ꎬ外 部董事对企业技术创新的积极效应不显著ꎮ但是ꎬ企业成长性可以 逆向调节这种不利影响ꎮ对快速成长的企业而言ꎬ外部董事与企业 技术创新投入正相关ꎮ 6 上篇 外部董事与董事会治理 三 外部董事对董事会治理效率的影响 董事会由内、外部董事构成ꎮ董事能力权衡视角下企业可以通 过内外部董事比例来协调监督与咨询之间的关系ꎮ外部董事独立于 经理层ꎬ “独立性”优势有助于外部董事更好地履行监督职能ꎻ内 部董事掌握较多的企业专有信息ꎬ “内部信息”获取优势可以有效 缓解董事会与经理层之间的信息不对称ꎬ因此有利于董事更好地行 使咨询职能(Duchin et al􀆰 ꎬ 2010)ꎮ企业应当根据自身对监督与咨 询功能的内在需求决定内外部董事的最优组合( Adams et al􀆰 ꎬ 2010ꎻ Armstrong et al􀆰 ꎬ 2010)ꎮ 那么过于强调董事会监督职能并盲目加大外部董事比例ꎬ是否 会削弱董事会咨询职能以及董事会治理效率?亚当斯和费雷拉 (Adams and Ferreiraꎬ 2007)提出ꎬ外部董事过度监督可能会破坏董 事与CEO之间的信任关系ꎬ导致CEO不愿与外部董事分享战略信 息ꎬ以及董事会咨询效率的下降ꎻ董事监督与咨询是替代关系ꎬ如 果他们自认为主要是监督者的话ꎬ就会相应减少咨询功能的发挥ꎮ 此外ꎬ如果董事会面临诉讼风险的话ꎬ董事成员会在咨询与监督之 间进行权衡ꎬ并理性选择在诉讼风险较低的监督职能上投入较多时 间ꎻ亚当斯(Adamsꎬ 2009)使用问卷调查的方法证实过度监督会 导致外部董事从经理层那里获取的战略信息较少ꎮ由于外部董事投 入企业的时间、精力等很难得到CEO的认可ꎬ因此他们也不愿意参 与企业的战略决策ꎻ法尔耶等(Faleye et al􀆰 ꎬ 2011)探讨了过度监 督对董事会监督、咨询等治理效率的影响ꎬ研究发现ꎬ当多数外部 董事在两个及以上监督委员会任职时ꎬ董事会监督质量会相应得到 改善ꎬ具体表现为CEO更迭与企业绩效之间的敏感性提高ꎬ经理层 的超额薪酬降低ꎬ且盈余管理水平相对较低ꎮ但是ꎬ监督质量的改 善是以董事会咨询职能的削弱为代价ꎬ具体表现为较低的并购绩效 和较差的创新能力ꎮ并且董事会咨询职能下降的代价超出监督效率 提高所带来的收益ꎬ因此会导致董事会治理效率下降ꎻ加格(Gargꎬ 2013)认为ꎬ外部董事有足够理由尽可能地不过度监督:一方面ꎬ 7第一章 外部董事治理研究最新进展 外部董事加入董事会的目的之一是提升其社会地位ꎬ与CEO保持友 好的咨询关系而非对立的监督关系ꎬ有利于他们获取更多的后续任 命机会ꎮ因此ꎬ他们更倾向于提供咨询而不是监督ꎮ另一方面ꎬ不 同于内部董事ꎬ外部董事持股比例较少ꎬ他们缺乏足够动力对经理 层实施监督ꎮ同时ꎬ由于创业企业重在创新ꎬ如果董事会过度监 督ꎬ则可能会导致董事会集权化、形式化和程序僵化ꎬ创业企业经理 层可能将大量时间耗费在过程报告和结果判断而不是重大任务上ꎮ因 此ꎬ过度监督会对创业型企业董事会治理效率产生消极影响ꎮ 学者们普遍认可“外部董事监督与咨询不能两全”的观点ꎮ但 是ꎬ布里克利和齐默曼(Brickley and Zimmermanꎬ 2010)对这种权 衡观点提出质疑ꎬ他们认为咨询与监督职能并不是彼此孤立、可截 然分离的ꎮ他们认为ꎬ外部董事所掌握的信息既可以为CEO提供咨 询ꎬ也可以监督CEO的业绩ꎮ外部董事为了更好地行使咨询职能ꎬ 必须全方位、深入了解企业相关战略决策的制定与执行ꎬ而这也为 监督职能的行使提供了便利ꎮ并且ꎬ “独立性”优势有利于外部董 事对经理层实施监督的同时ꎬ也使外部董事从不同视角提供客观的 咨询和建议成为可能(Brickley and Zimmermanꎬ 2010)ꎮ金等(Kim et al􀆰 ꎬ 2014)提出ꎬ董事有效行使咨询职能的前提条件是对企业局 限与机会等专有信息的获取ꎬ而借助于这些信息ꎬ董事可以更好地 行使监督职能ꎬ约束经理层并减少经理层的私有收益ꎮ使用任期作 为外部董事对企业专有信息获取水平的替代变量ꎬ他们发现外部董 事任期与企业并购绩效、投资效率和CEO薪酬监督业绩显著正相 关ꎮ因此外部董事监督与咨询职能可以相容ꎬ且已有研究低估了外 部董事对董事会治理效率的积极效应ꎮ 四 外部董事对企业绩效等的影响 亚洲金融危机之后ꎬ韩国进行公司治理改革并要求董事会构成 中外部董事比例不得低于25% ꎬ其他国家也陆续推出类似治理举 措ꎮ那么外部董事如何影响企业绩效? Choi等(2007)以韩国企业 为例ꎬ考察了外部董事对企业绩效的影响ꎬ结果发现ꎬ外部董事比 8 上篇 外部董事与董事会治理 例对企业绩效有显著的积极影响ꎻ弗朗西斯等( Francis et al􀆰 ꎬ 2012)发现使用传统方法测度的董事会独立
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