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贵州高速公路集团有限公司2019年第二期中期票据信用评级报告及跟踪评级安排.pdf

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贵州 高速公路 集团有限公司 2019 第二 期中 票据 信用 评级 报告 跟踪 安排
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上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 1 新世纪评级 Brilliance Ratings 主要财务数据 及指标 项 目 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 前三季度 金额单位:人民币亿元 母公司 口径 数据: 货币资金 251.75 181.16 202.81 264.34 刚性债务 1795.69 1885.45 2055.56 2154.98 所有者权益 606.29 711.26 793.15 910.48 经营性现金净流入量 32.70 81.83 80.73 55.64 合并 口径 数据及指标: 总资产 2871.59 3132.45 3431.12 3630.94 总负债 2139.33 2253.39 2465.03 2541.87 刚性债务 1953.64 2094.12 2270.57 2362.30 所有者权益 732.26 879.06 966.09 1089.07 营业收入 82.99 106.88 145.91 107.66 净利润 2.16 16.09 4.23 2.29 经营性现金净流入量 66.97 88.96 100.42 71.21 EBITDA 79.85 74.09 77.38 - 资产负债率 [%] 74.50 71.94 71.84 70.01 权益资本与刚性债务 比率 [%] 37.48 41.98 42.55 46.10 流动比率 [%] 66.54 92.73 125.28 123.53 现金比率 [%] 38.83 49.63 68.03 69.88 利息保障倍数 [倍 ] 0.47 0.70 0.64 - 净资产收益率 [%] 0.32 2.00 0.46 - 经营性现金净流入量 与 流动负债 比率 [%] 10.64 13.85 21.46 - 非筹资性现金净流入 量与负债总额比率 [%] -8.55 -7.84 -4.49 - EBITDA/利息支出 [倍 ] 0.68 0.73 0.67 - EBITDA/刚性债务 [倍 ] 0.04 0.04 0.04 - 注: 根据 贵州高速 经审计的 2015~ 2017 年 及未经审计的 2018 年 前三季度 财务数据整理、计算。 ( 2016 年 数据为 2017 年追溯 调整数据 ) 评级观点 主要 优势:  外部发展环境 较 好 。 贵州省是中国西南部重 要的陆路交通枢纽之一,快速发展的区域经 济和优越的交通位置为省内高速公路的运营 发展起到促进作用。 此外,我国收费公路行 业 拥有相对透明、较为稳定收入来源和较充 沛现金流, 行业整体发展较稳健。  政府支持力度较大。 贵州高速作为贵州省高 速公路建设、投融资及运营的重要主体,在 资金筹措、财政补贴 和 政府 定向债 置换 等方 面持续得到了贵州省政府、交通运输厅和财 政厅的大力支持。  高速收费业务具有 区域 垄断优势 ,路产 效益 释放明显 , 主业现金回笼 能 力较强 。 贵州高 速经营的路产是贵州省高速公路网的主要组 成部分,具有明显的区域经营优势。随着公 司在建项目的陆续建成通车,公司控股路产 规模扩大,加之路产产能逐年 释放 ,路产效 益 不断提升,带来通行费收入较大幅度增长, 并对债务利息偿付提供一定保障。同时 , 公 司主业现金流回笼能力较强 , 持续大规模经 营活动现金流净流入为公司债务偿付提供一 定保障 。  融资 渠道畅通。 贵州高速与多家金融机构保 持良好的合作关系,外部融资渠道较为畅 通 。 主要 风险:  收费公路行业风险。 考虑到收费公路需求端增 速放缓、剩余收费期限相对紧张、新通车路产 投资回报期拉长和居高的造价成本等,收费公 路行业投资边际效益递减明显,行业整体还本 付息压力加重。区域经济及客货运输需求增长 的渐进性与收费公路建设融资到期的集中性之 ** 编号:【新世纪债评 (2019)010335】 评级 对象: 贵州高速公路集团有限公司 2019 年度第 二 期中期票据 主体信用 等级: AAA 评级展望: 稳定 债项信用等级 AAA 评级时间: 2019 年 3 月 26 日 注册额度 : 100 亿元 本期发行: 10 亿元 发行目的: 偿还本部金融机构借款 存续期限: 3 年 偿还方式: 按年付息,到期一次还本付息 增级安排: 无 概述 分析师 张 佳 zhangjia@shxsj.com 王树玲 wangsl@shxsj.com Tel: (021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉 口路 398 号华盛大厦 14F http://www.shxsj.com 2 新世纪评级 Brilliance Ratings 3 新世纪评级 Brilliance Ratings 贵州高速公路集团有限公司 2019 年度 第 二 期中期票据 信用 评级报告 概况 1. 发行人概况 贵州高速公路集团 有限公 司(简称“贵州高速”、“该公司”和“公司”)前 身是贵州省人民政府于 1986 年 3 月批准成立的贵州省重点公路建设指挥部办 公室。 1993 年 3 月,贵州省人民政府批准成立贵州省高等级公路建设总公司。 同年 4 月,贵州省人民政府将贵州省高等级公路建设总公司更名为贵州高速公 路开发总公司。 2013 年 3 月,根据贵州省交通运输厅的批复,公司更为现名。 目前,公司隶属于贵州省交通运输厅 , 截至 2018 年 9 月 末, 公司 注册资本和 实收资本均为 110.05 亿元 。 该公司职能是在国家规划、计划的统筹安排下,以全资、控股和直接管理 等方式从事收费公路及其他交通基础设施项目的资本运营和重大生产经营活 动,负责贵州省高速高等级公路的融资、建设、经营和管理。 2013 年,公司被 正式纳入贵州省政府下属八大国有投资公司范畴,进一步明确了公司系全省重 点公路 及其他交通基础设施项目的资本运营平台和建设经营管理主体的经营 定位。 2. 债项概况 ( 1) 债券条款 该公司计划发行不超过 100 亿元的中期票据(简称“本次中票”)已获得 银 行间市场交易商协会 批 准并取得注册文件号“中市协注 [2017]PAN-MTN5 号”, 公司于 2017 年 9 月 25 日 、 2017 年 11 月 21 日 、 2018 年 8 月 27 日 和 2018 年 12 月 12 日 在该额度内 分别 发行规模 15.00 亿元 、 10.00 亿元 、 20.00 亿元 和 10.00 亿元 中期票据( “ 17 贵州高速 MTN001” 、 “ 17 贵州高速 MTN002” 、 “ 18 贵州高速 MTN001” 和 “ 18 贵州高速 MTN002” )。现拟在剩余额度内 发 行 规模 10 亿元 的中期票据(简称“本期中票”),募集资金拟用于 偿还本部金 融机构借款 。 图表 1. 拟发行的 本期 债券概况 债券名称: 贵州高速公路集团有限公司 2019 年度 第 二 期中期票据 总发行规模: 100 亿元人民币 本期发行规模: 10 亿元人民币 4 新世纪评级 Brilliance Ratings 本期 债券期限: 3 年 债券利率: 固定 利率 定价方式: 按面值发行 偿还方式: 按年付息,到期一次还本付息 增级安排: 无 资料来源: 贵州高速 截至 2019 年 3 月 25 日 , 该 公司合并口径仍存续的债券余额合计 199.20 亿 元, 截至目前,公司存续债券付息正常 。 图表 2. 截至 2019 年 3 月 25 日 公司 存续期 内 债券概况 (单位 :亿元 , %) 发行方 债券名称 种类 起息时间 发行金 额 债券 余额 票面利 率 到期日 公司 本 部 14 贵州高速 MTN001 ( 5+2) 一般中期票据 2014/12/2 40.00 40.00 5.98 2021/12/2 16 黔高 01( 5+2) 私募债 2016/3/9 20.00 2.20 4.18 2021/3/9 16 贵州高速 MTN001 一般中期票据 2016/6/8 40.00 40.00 4.60 2021/6/8 16 黔高 速( 5+2) 一般公司债 2016/8/15 20.00 20.00 3.46 2023/8/15 17 贵州 高速 MTN001 一般中期票据 2017/9/27 15.00 15.00 4.80 2020/9/27 17 贵州 高速 MTN002 一般中期票据 2017/11/23 10.00 10.00 5.40 2020/11/23 18 贵州 高速 MTN001 一般中期票据 2018/8/29 20.00 20.00 4.89 2021/8/29 18 贵州高速 MTN002 一般中期票据 2018/12/14 10.00 10.00 4.30 2021/12/14 19 贵州高速 MTN001(3+N) 一般中期票据 2019/2/25 12.00 12.00 5.00 2022/2/25 子公司 17 贵 城发 ( 3+2) 私募债 2017/3/30 5.00 5.00 5.65 2022/3/30 子公司 16 贵州高投 MTN001 一般中期票据 2016/7/21 10.00 10.00 4.40 2021/7/21 16 贵高 01(3+2) 私募债 2016/8/23 10.00 10.00 4.50 2021/8/23 17 贵州 高 投 MTN001 ( 5+N) 一般中期票据 2017/3/15 5.00 5.00 5.39 2022/3/15 — 合计 — — 217.00 199.20 — — 资料来源: 贵州高速 ( 2) 募集资金用途 该 公司拟 将 本期 中票全部 募集资金 用于偿还公司本部借款,截至 2018 年 9 月 末,公司 本部 刚性债务为 2154.98亿元 , 其中 本部 短期 刚性债务 268.54亿元 。 业务 1. 外部环境 ( 1) 宏观 因素 过去的一年中,全球经济增长步伐放缓,美国单边挑起的贸易冲突引发市 5 新世纪评级 Brilliance Ratings 场对全球贸易及经济增长前景的担忧,全球货币政策走向趋同,美联储货币政 策持续收紧带来的负外部效应愈加明显,新兴市场货币普遍承压,全球金融市 场波动明显加剧,热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素, 我国经济发展面临的外部环境日趋严峻且复杂多变。我国产业结构继续优化, 宏观经济运行总体平稳的同时增长压力加大,宏观政策向稳增长倾斜且正在形 成合力对冲经济运行面临的内外压力与挑战。中长期内,随着我国对外开放水 平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内 需扩大、区域协调发展的逐步深 化,我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。 过去的一年中,全球经济增长步伐放缓,消费者物价水平普遍上升。美国 单边挑起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧,全球货币政 策走向趋同,美联储货币政策持续收紧带来的负外部效应愈加明显,新兴市场 货币普遍承压,全球金融市场波动明显加剧,热点地缘政治仍是影响全球经济 增长的不确定性冲击因素,我国经济发展面临的外部环境日趋严峻且复杂多变。 在主要发达经济体中,美国经济、就业表现强劲,但增长动能已有所减弱,房 地产和资本市场已开始调 整,美联储加息缩表持续推进,利率水平的上升将加 大政府与企业的偿债压力;欧盟经济缓慢复苏,欧洲央行货币政策正常化初现 端倪,英国央行近十年来再度加息,包含民粹主义突起、英国脱欧等在内的联 盟内部政治风险是影响欧盟经济复苏的重要因素;日本经济复苏放缓,有所回 升的通胀水平依然不高,增长基础脆弱,较宽松的货币政策持续。在除中国外 的主要新兴经济体中,大多在增长乏力情况下为应对货币贬值、通货膨胀而被 动收紧货币政策;印度经济增长加快,就业增长缓慢及银行坏账高企仍是痼疾; 俄罗斯、巴西经济复苏随着大宗商品价格下跌而面临挑战;南非 经济增长依旧 低迷,一系列的国内改革及新的经济刺激计划能否扭转经济颓势仍有待观察。 我国就业情况良好、消费者物价水平上涨略有加快,产业结构继续优化, 宏观经济运行总体平稳,但受内外部因素短期内集中发酵影响,经济景气度回 落,供需两端同时走弱,经济增长压力加大。我国消费新业态继续快速增长, 而汽车消费负增长拖累整体消费增速下降明显,个税改革带来的税负下降效应 一定程度上将会拉动居民消费增长,而社会团体消费受去杠杆影响较大;创新 驱动及前期产能利用率的提升推动制造业投资持续回升,土地购置支出支撑房 地产投资较快增长,而基建投 资增长大幅放缓导致固定资产投资增速下降至历 史低位,随着基建补短板的力度和节奏加快,整体固定资产投资有望探底企稳; 以人民币计价的进出口贸易增速受内外需求疲弱影响双双走低,中美贸易战对 出口的影响将集中体现,非消费品领域面临的出口压力相对较大。我国工业生 产放缓但新旧动能持续转换,代表技术进步、转型升级和技术含量比较高的相 关产业和产品保持较快增长;工业企业经营效益整体仍较好,但将随着工业品 价格的回落有所放缓,同时存在经营风险上升的可能。房地产调控因城施策、 分类指导,市场秩序整治加强,促进房地产市场平稳健康发展的长效 机制正在 形成。区域发展计划持续推进,中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引 6 新世纪评级 Brilliance Ratings 力,“长江经济带发展”和“一带一路”覆盖的国内区域的经济增长相对较快, 我国新的增长极和新的增长带正在形成。 随着国内经济增长压力加大及面临的外部环境日趋复杂,我国宏观政策向 稳增长倾斜,财政政策、货币政策和监管政策的协同性明显提升,正在形成合 力对冲经济运行面临的内外压力与挑战。我国积极财政政策取向更加积极,减 税降费和基建补短板力度不断加大,在扩大内需及促进结构调整上发挥积极作 用;地方政府债务置换基本完成,防范化解地方政府债务风险特别是 隐性债务 风险力度加大,地方政府举债融资机制日益规范化、透明化,地方政府债务风 险总体可控。货币政策维持稳健中性操作的同时逆周期调节力度加大,政策的 独立性和灵活性提升,市场流动性合理充裕,但政策传导效果有待提升。宏观 审慎监管框架根据调控需求不断改进和完善,金融监管制度补齐的同时适时适 度调整监管节奏和力度,影子银行、非标融资等得以有效控制,长期内有利于 严守不发生系统性金融风险的底线。人民币汇率形成机制市场化改革有序推进, 我国充足的外汇储备以及长期向好的经济基本面能够对人民币汇率提供有效 支撑。 在“逆全球化”突起的 情况下,我国依然坚持继续扩大改革开放,外商投 资准入进一步放松,金融业对外开放步伐明显加快,“引进来”和“走出去”并 重,正在构建开放型经济新体制。在扩大开放的同时人民币国际化也在稳步推 进,人民币跨境结算量明显扩大,国际社会对人民币计价资产的配置规模也在 不断增长。 我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段,正处在转变 发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。 2019 年,“稳就业、稳金 融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”将是我国经济工作以及各项政策的重 要目标。短期内虽然我国宏观经济因内外因素面临的 增长压力加大,但有望在 各类宏观政策协同合力下得到对冲。从中长期看,随着我国对外开放水平的不 断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化,我 国经济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。同时,在主要经济体货 币政策调整、地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内金融强 监管和去杠杆任务仍艰巨的背景下,我国的经济增长和发展依然会伴随着区域 结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不 确定性冲击因素的风险。 ( 2) 行业因素 近年来收费公路网络不断完善, 收费公路 运营有 相对透明和较为稳定的收 入来源和较充沛现金流;但考虑到收费公路需求端增速放缓、剩余收费期限相 对紧张、新通车路产投资回报期拉长和居高的造价成本等,带来收费公路收费 边际效益递减,行业面临收入增长趋势风险及盈利空间收窄压力。区域经济及 客货运输需求增长的渐进性与收费公路建设融资到期的集中性之间矛盾将愈 7 新世纪评级 Brilliance Ratings 加突出,全行业还本付息能力或将持续弱化。 A. 行业概况 收费公路是现代综合交通运输体系的重要组成部分,具有高效、安全以及 灵活等特点,对我国经济长远发展具有重要意义。 2016 年作为 “十三五规划 ”的 开局年,我国公路(含公益性公路)建设当年度完成投资额为 1.80 万亿元,同 比增长 8.90%; 2017 年公路(含公益性公路)建设完成投资 2.12 万亿元, 同比 增长 18.97%,投资快速增长。截至 2017 年末我国收费高速公路累计完成投资 7.63 万亿元,较上年末增长 9.75%,增速较上年 上升 0.10 个百分点,其中 2015- 2017 年收费高速公路投资分别为 0.80 万亿元 、 0.61 万亿元 和 0.68 万亿元 。 图表 3. 我国收费公路投资规模与里程规模(单位:亿元、公里) 投资额 2015 年末 2016 年末 2017 年末 规模 增速 规模 增速 规模 增速 收费公路:高速 63431.24 14.47% 69552.17 9.65% 76335.80 9.75% 收费公路:一级公路 3554.08 4.32% 3741.22 5.27% 3703.52 -1.01% 收费公路:二级公路 1008.93 -22.25% 1004.58 -0.43% 473.60 -52.86% 收费公路:独立桥梁 1287.53 14.82% 1353.43 5.12% 1602.40 18.40% 收费公路:独立隧道 206.72 -2.61% 206.11 -0.29% 228.63 10.93% 收费公路年度总投资 69488.49 13.08% 75857.52 9.17% 82343.94 8.55% 里程规模 2015 年末 2016 年末 2017 年末 规模 增速 规模 增速 规模 增速 收费公路:高速 117021.90 9.63% 124507.60 6.40% 132637.50 6.53% 收费公路:一级公路 23376.60 -0.17% 23512.80 0.58% 20666.60 -12.10% 收费公路:二级公路 1 22867.30 -27.70% 21949.00 -4.02% 9549.70 -56.49% 收费公路:独立桥梁 1007.20 43.09% 963.60 -4.33% 779.10 -19.15% 收费公路:独立隧道 161.10 80.20% 159.20 -1.18% 103.70 -34.86% 收费公路里程总计 164434.10 1.14% 171092.20 4.05% 163736.60 -4.30% 资料来源: Wind 资讯及各年收费公路统计公报等 收费公路投建及运营主体经营情况与省内路网规划与建设息息相关,北京、 河南、山东及江浙沪等地收费路网已较完善,未来更多侧重于扩容改造,区域 内公路投建及运营主体在建及拟建高速里程相对较小,但征拆迁等成本的攀升 也带来了一定资金需求和投融资压力。中西部路网由于区域经济等因素较东部 发展慢,中西部地区公路投建及运营主体仍有较大的建设里程和投资需求,同 时由于地区地形构造较复杂,收费公路建设成本通常较高,企业将面临相对较 大的投融资压力。 2017 年末收费高速公路债务余额为 49867.38 亿元,其中年 末银行贷款余额 43409.83 亿元,单公里债务余额达 3759.67 万元,行业整体存 量债务压力大,行业内企业资产负债率普遍偏高;而十三五时期,收费公路行 业对外筹融资需求较强烈,增量债务滚动存量债务将进一步推高行业财务杠杆。 1 全国范围内逐步取消二级公路收费,导致 2015-2017 年末二级公路增速为负。根据《关于转发发展改革委、交 通运输部财政部逐步有序取消政府还贷二级公路收费实施方案的通知》(国办发〔 2009〕 10 号)通知,我国未来二 级收费公路规模将进一步缩减。 8 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 4. 收费高速公路资本金及债务余额情况(单位:亿元) 收费高速公路 2015 年(末) 2016 年(末) 2017 年(末) 收费高速公路投资资本金 19671.36 21152.38 23230.55 收费高速公路财政性资本金 10733.29 11524.45 13132.04 收费高速公路非财政性资本金 8938.07 9627.94 10098.51 收费高速公路投资银行贷款 40723.05 44833.43 49091.03 收费高速公路年末债务余额 41460.06 45634.98 49867.38 收费高速公路年末银行贷款余额 35389.45 39365.54 43409.83 收费高速公路单公里债务余额 [亿元 /公里 ] 0.3543 0.3665 0.3760 资料来源: Wind 资讯及各年收费公路统计公报等 收费公路行业在路产建设时期对外筹融资的资金需求大,考虑到行业内发 债企业主要为国有背景,加之其重要的区域战略地位,较易得到地方政府和金 融机构的支持,有利于降低企业的项目资金风险。 但是就目前而言,收费公路行业面临着收支难抵的重大困境,近期通车路 产的产能释放效力和释放速度远不及大动脉和干线路产,收费公路还本付息规 模超过年度通行费收入规模,行业收支严重失衡, 2013-2017 年,我国收费高 速公路收支平衡结果分别为 -617.57亿元、 -1359.63亿元、 -2942.35亿元 、 -3821.66 亿元 和 -3770.99 亿元 ,入不敷出的局面严重,且预计中短期内收支缺口仍将 保 持高位 。 图表 5. 收费高速公路收支及还本付息能力表(单位:亿元) 收费高速公路 2015 年 2016 年 2017 年 收费高速公路通行费收入 3724.75 4181.32 4752.75 收费高速公路支出项 6667.10 8002.97 8523.75 其中 : 还本付息支出 5298.55 6570.07 6976.22 --偿还债务本金 3182.62 4381.67 4603.73 --偿还债务利息 2115.92 2188.40 2372.49 收费高速公路收支平衡结果 -2942.35 -3821.66 -3770.99 单公里年通行费收入 [万元 /公里 ] 318.30 335.83 358.33 存量债 务消化周期 [年 ] 11.13 10.91 10.49 通行费收入利息覆盖水平 [倍 ] 1.76 1.91 2.00 通行费收入当期债务覆盖水平 [倍 ] 1.17 0.95 1.03 通行费收入当期还本付息覆盖水平 [倍 ] 0.70 0.64 0.68 利息支出占通行费收入比重 56.81% 52.34% 49.92% 当期债务本金支出占通行费收入比重 85.45% 104.79% 96.86% 当期还本付息占通行费收入比重 142.25% 157.13% 146.78% 资料来源:根据 Wind 资讯及各年收费公路统计公报等整理计算绘制 B. 政策环境 收费公路收费具有很强的政策性,收费公路的收费年限和收费标准需严格 遵照国家和地方交通主管部门有关规定执行,行业对收费公路收费政策变化的 敏感度较高,具体收费方面,国家对收费公路收费期限、收费标准等均作了明 确规定。 9 新世纪评级 Brilliance Ratings 2015 年 7 月 21 日,交通运输部公布《收费公路管理条例(修订征求意见 稿)》,根据意见稿,政府收费公路中的高速公路实行统借统还,不再规定具体 的收费期限,而是以实际偿债期为准,确定收费期限。特许经营高速公路经营 期限一般不超过 30 年,投资规模大、回报周期长的高速公路可以约定超过 30 年;偿债期、经营期结束后,实行养护管理收费。未来高速公路是否按照“用 路者付费”的原则实行长期收费将对收费公路企业公路建设、经营规划和投融 资决策产生一定影响。长期来看,条例的修订意见对国内收费公路企业是政策 利好的导向,带来了政策红利,预期将改善收费公路企业 的经营业绩。 收费公路投融资政策方面, 2015 年 5 月,交通运输部在《关于深化交通运 输基础设施投融资改革的指导意见》(简称“《交通运输投融资意见》”)中提出, 我国目前基本形成了“中央投资、地方筹资、社会融资、利用外资”的交通运 输基础设施投融资模式。根据《交通运输投融资意见》,为开展交通运输的转 型发展,各地交通运输部门要打破各类行业垄断和市场壁垒,建立公平、公开 透明的市场规则,创新投资运营机制,改进政府投资安排方式,进一步完善“多 元筹资、规范高效”的投融资体制,结合自身行业特点,积极推广政府和社会 资本合作模式( PPP),鼓励和吸引社会资本投入,激发社会资本投资活力。此 外,交通部提出探索设立交通产业投资基金,以财政性资金为引导,吸引社会 法人投入,建立稳定的公路、水路交通发展的资金渠道。同时,鼓励民间资本 发起设立用于公路、水路交通基础设施建设的产业投资基金,研究探索运用财 政性资金通过认购基金份额等方式支持产业基金发展。 为完善地方政府专项债券管理,规范政府收费公路融资行为,财政部和交 通运输部印发《地方政府收费公路专项债券管理办法(试行)》财预( 2017) 97 号(简称“ 97 号文”),重点提出:( 1)“发行收费公路专项债 券的政府收费公 路项目应当有稳定的预期偿债资金来源,对应的政府性基金收入应当能够保障 偿还债券本金和利息,实现项目收益和融资自求平衡”。通行费收入和专项收 入属于政府性基金收入,除用于公路养护管理外,主要用于偿还政府还贷收费 公路债务。( 2)“收费公路专项债券纳入地方政府专项债务限额管理”。收费公 路为资金密集型产业,截至 97 号文发布之前,地方发展收费公路主要有两种 模式,一种是由社会投资者运用 BOT 等经营性模式投资建设,另一种是由县 级以上交通运输部门采用“贷款修路、收费还贷”模式建设。 97 号文的颁布实 施为政府收费公路 融资提供新渠道的同时,也对地方收费公路的“贷款修路、 收费还贷”模式进行调整,并规范和合理控制政府债务规模。( 3)“收费公路专 项债券资金应当专项用于政府收费公路项目建设,优先用于国家高速公路项目 建设,重点支持一带一路、京津冀协同发展、长江经济带三大战略规划的政府 收费公路项目建设,不得用于非收费公路项目建设,不得用于经常性支出和公 路养护支出”。收费公路专项债券资金专款专用于新建政府收费公路项目,有 利于合理控制收费公路建设进度和新增债务规模,防范债务风险。 C. 竞争格局 /态势 收费公路建设经营等各环节体现政府意志,现 阶段我国收费公路建设大多 10 新世纪评级 Brilliance Ratings 由国家、省、市三级政府共同投资,并由省级公路运营管理主体负责区域内收 费公路的投资建设,项目公司负责具体项目的运营,区域专营现象较为明显, 行业进入壁垒高。由于高初始投资成本和随后而来的规模经济,在收费公路行 业内构建竞争资产通常在经济上不可行。此外,收费公路行业区域布局和规划 过程复杂等,均在一定程度上限制行业内部竞争。 个体企业在经营上的差异主要体现在以下几个方面:规模、路产地位、路 产效益、竞争分流、基础设施开发 /改扩建和多元化业务拓展。( 1)收费公路行 业具有较强的规模经济特征,业务规模 是其综合实力的体现,控股路产数量、 收费路产里程、通行费收入规模、总资产规模等均是决定收费公路规模的关键 因素。( 2)收费公路作为国家重要交通基础设施,其路段地位主要体现在国家 /省级收费公路网络规划,主干线收费公路在交通区位等方面具有突出表现,因 此收费公路企业控股路产在国家收费公路网络布局中的地位对其发展较为重 要,其竞争能力和经营稳定性较强。( 3)控股路产效益是衡量收费公路企业持 续竞争能力的核心标准,规模是体现企业竞争能力的“量”,而效益则是体现 竞争能力的“质”,从单公里收费水平、路产收费对利息和债务的覆盖能力 等 方面路产效益。( 4)竞争分流因素并非长期性,但需关注初期对车流量和收入 的波动影响。( 5)基础设施开发 /改扩建是规模化的延伸,持续的再投资确保收 费公路设施的完善和更新,以吸引相对稳定的客货运输需求;同时也考察企业 资本改善能力和增量债务压力。( 6)多元业务特定风险及对主业稳定性的影响。 对于刚开始探索多元化且未形成多元化业务经营方向的收费公路企业,多元化 业务风险或将被放大,或对稳健发展的收费主业产生反噬影响。 D. 风险关注 收费公路行业面临收入增长趋势风险及盈利空间收窄压力 考虑到收费公路需求端增速放缓、剩余收费期限相对紧张、新通车高速投 资回报期拉长、居高的造价成本以及其他运输方式竞争分流,带来收费公路收 费边际效益递减,行业面临收入增长趋势风险及盈利空间收窄压力,尤其是随 着新建路产(往往是投入成本高且产出能力低的路产)的投运,部分中西部区 域的收费公路财务风险或将进一步上升。 行业债务和利息偿付将继续承压,发债主体财务杠杆普遍较高 收费公路行业存量债务规模大,且存量债务付息的比例明显升高,通行费 收入已经难以覆盖行业债务本息,甚至部分省份难以偿息。考虑到未来仍有较 大的投资资金需求, 收费公路行业收支缺口或将继续扩大,行业债务和利息偿 付将继续承压。区域经济及客货运需求增长的渐进性与收费公路建设融资到期 的集中性之间矛盾将愈加突出,增量债务压力加大,全行业还本付息能力或将 持续弱化。 对于收费公路发债主体而言,前期积累较大规模债务且部分债务陆续到期 需兑付,同时在建及拟建高速公路存在一定资金需求量,收费公路发债主体财 务杠杆普遍较高,十三五时期收费公路行业对外筹融资需求较强烈,增量债务 11 新世纪评级 Brilliance Ratings 滚动存量债务将进一步推高行业财务杠杆。 多元化业务对收费公路企业主业经营和财务稳健性或产生影响 收费公路行业内部分 企业加大多元化业务的开展力度,投资或经营房地产、 物流、商品销售及金融投资等板块,多元业务与收费公路行业特征相差较大, 在涉足新行业新领域寻求新增长点的同时,多元化带来了主营业务稳定性的波 动和其他行业典型性风险。 不同区域高速 公路信用质量 分化 中西部区域地质复杂 ,建造等成本 高 , 建成后 路产培育期长, 中西部 地区 收费 公路 企业 信用质量 对政府 财力 和支持力度 依赖 度高 , 在融资环境趋紧情况 下,融资成本上升,更易受 冲击, 不同区域高速公路信用质量 出现 分化 。 纵观行业发展趋势,我国收费公路行业仍可凭借主业现金流及政府支持而 保持较高的信用质量。但随着新建路产(往往是投入成本高且产出能力低的路 产)投运,部分中西部区域的收费公路财务风险将进一步上升。未来一段时间, 我国收费公路行业通行费收入对到期债务本息的覆盖能力或将进一步弱化。 ( 3) 区域市场因素 近年来,贵州省公路网络基本形成,公路货运呈增长趋势。为解决公路建 设资金,贵州省对公路建设多渠道筹资模式进行探索,同时随着黔中城市群的 建设,未来贵州省内高速公路建设需求仍较大。 2018 年,贵州省全年完成公路水路固定资产投资 1700亿元,同比增长 3.0%, 其中公路完成投资 1689 亿元。截至 2018 年末,贵州省高速公路通车里程 6450 公里。 2019 年 ,贵州省计划完成 公路 水路固定资产投资 1200 亿元 ,其中公路 1192 亿元 , 建成 2 座 世界级 特 大桥, 建成高速 公路 500 公里 以上。 在客货周转 方面, 2018 年,贵州省公路客运量为 84053 万人,同比增长 0.29%;货运量为 95355 万吨,同比增长 6.35%。 客货运的增长对贵州省公路交通基础设施的完 善提出了更高的要 求,为该公司发展提供良好的契机。 2016 年 10 月,贵州省政府同意关于《贵州省高速公路网规划(加密规划)》 的批复,计划在“十三五”末或“十四五”初实现全省高速公路通车里程突破 1 万公里目标,进一步创新投融资体制机制,争取中央资金支持,加大财政资 金投入,使用脱贫攻坚投资基金、交通产业发展基金等,多渠道筹措高速公路 建设资金,并推广运用政府与社会资本合作( PPP)模式,吸引社会资本参与 高速公路建设。在高速公路里程增长的同时,按照“多彩贵州•最美高速”、“多 彩贵州•平安高速”创建要求,坚持生态优先、绿色发展,最大限度减少高速公 路建设对生态环境的影响,计划从 2015 年起投资约 60 亿元,新建和改造 270 多个高速公路服务区、星级收费站及沿线景观整治,以提升高速公路管理水平 和服务质量。 12 新世纪评级 Brilliance Ratings 2017 年 3 月,贵州省政府批准并经国家发展和改革委员会同意《黔中城市 群发展规划》(简称“规划”)方案,黔中城市群位于贵州省中部地区,包括贵 阳市、遵义市、安顺市等 6 个市(州)及贵安新区的 33 个县(市、区),黔中 城市群定位为:建设西部地区新的经济增长极、山地特色新型城镇化先行示范 区、内陆开放型经济高地、绿色生态宜居城市群。规划中明确黔中城市群要加 快构建一核、一圈、四带、五心、多点的空间结构,推进 形成核心引领、圈层 推进、五心支撑、协同联通的发展格局,其中一圈即为贵阳周边高速公路 1 小 时可通达 16 个城市组成的黔中核心经济圈。规划中重大基础设施建设项目有 266 个,总投资逾 1 万亿元,其中公路建设包括修文经金沙至古蔺高速公路、 都匀至安顺高速公路、龙里至花溪大道等。 2018 年 6 月,贵州省人民政府印发《贵州省新时代高速公路建设五年决战 实施方案》(下称“方案”),提出到 2022 年贵州省高速公路要完成投资 5000 亿元以上,通车总里程突破 1 万公里。根据方案,贵州省将构筑以贵阳为中心 双通道连接各市(州)中心城市的 3 小时交通圈,建成环贵州高速公路,构建 连通顺畅、高效便捷的高速公路网络;实现贵州与邻省(区、市)有 4 个及以 上高速公路通道, 7 小时到达周边省(区、市)中心城市,全面支撑“一带一 路”“长江经济带”等国家战略,强化南向通道建设;基本覆盖全省 3A 级及以 上旅游景区、重点小城镇,通达铁路枢纽、重要港口、机场等交通枢纽节点。 建设资金方面,根据方案,贵州省从 2018 年起至 2022 年,将以 28.1 亿元 为基数、按每年 10%递增安排财政预算资金支持全省高速公路建设,其后视情 况再行研究相关支持政策。还将积极引入社会资本以独资、参股 等模式参与全 省高速公路投资建设运营。日前,贵州 省 举行了省新时代高速公路建设项目招 商引资推介会,会上贵州 省 面向省内外优强企业推出高速公路招商引资项目共 14 个高速公路项目共 1422 公里,总投资约 2387 亿元,贵州省交通运输厅 与多家央企、银行签订了战略合作框架协议或备忘录,部分市州则分别与合作 方签订项目合作合同协议。 2. 业务运营 该公司主要依靠在贵州省内拥有的职能定位和垄断经营地位,从事高速公 路投资建设、运营管理、公路 养护 工程等业务 。 随着在建路产陆续完工 投 运, 公司控股路产规模不断扩大, 部分 新通车路产 产能 释放, 路产效益 提升, 公司 通行费收入不断增加,加之多元化 业务 的补充,公司营业收入 逐年大幅 增长 。 但以 财务费用 为主 的期间费用对利润侵蚀仍严重, 公司 整体盈利能力较弱且对 政府支持的依赖程度高。 在贵州省交通运输厅推进高速公路发展,提高高速公路经营、养护、管理 和服务水平的体制改革精神指引下,原属于贵州省高等级公路管理局管理的征 费和养护职能及相应从业人员共 3200 余人在 2009 年 8 月划归该公司。公司为 加强高等级公路营运管理工作,于 2009 年 8 月成立了营运管理中心,并在此 13 新世纪评级 Brilliance Ratings 基础上设置 9 个地区中心和 1 个养护中心,负责高速高等级公路营运、收费和 养护管理工作。 图表 6. 公司 主业 基本情况 主营业务 /产品或服务 市场覆盖范围 业务的核心驱动因素 高速公路建设与运营 贵州 规模 /资本 /资产 /政策等 资料来源: 贵州高速 该 公司营业 收入 主要来源于 车辆 通行费 收入和建材 销售收入 , 2015-2017 年及 2018 年 前三季度 ,公司营业收入分别为 82.99 亿元 、 106.88 亿元 、 145.91 亿元 和 107.66 亿元,其中 车辆通行费 收入分别为 67.08 亿元、 73.32 亿元 、 87.27 亿元 和 69.22亿元,占营业收入比重分别为 80.84%、 68.60%、 59.82%和 64.30%; 建材销售收入 分别为 9.66 亿元、 22.11 亿元 、 32.16 亿元 和 14.11 亿元 ,占营业 收入比重 分别为 11.64%、 20.69%、 22.04%和 13.10%。 毛利方面 , 2015-2017 年 及 2018 年 前三季度 , 公司营业 毛利 分别为 31.03 亿元、 64.02 亿元 、 75.08 亿元 和 59.43 亿元 ,其中通行费 毛利分别为 26.35 亿元、 56.98 亿元 、 66.54 亿元 和 54.40 亿元 。 总的来看,公司高速公路车辆通行费收入保持稳步增长趋势,是 公司 营业收入和利润的 最 主要来源 ,主营业务突出。 ( 1) 主业运营状况 /竞争地位 图表 7. 公司核心业务收入及变化情况 (亿元, %) 主导产品或服务 2015 年度 2016 年度 2017 年度 2018 年 前三季度 2017 年 前三季度 营业收入合计 82.99 106.88 145.91 107.66 98.72 其中 : 核心业务营业收入 (亿元) 81.27 104.31 143.05 107.66 98.72 在营业收入中所占比重 ( %) 97.94 97.60 98.04 100.00 100.00 其中:( 1) 车辆通行费 67.08 73.32 87.27 69.22 66.34 在营业收入中所占比重 ( %) 80.84 68.60 59.82 64.30 67.20 ( 2) 建材销售 9.66 22.11 32.16 14.11 25.28 在营业收入中所占比重 ( %) 11.64 20.69 22.04 13.10 25.61 ( 3) 商品房销售 1.41 1.27 9.61 10.67 0.06 在营业收入中所占比重 ( %) 1.70 1.19 6.59 9.91 0.06 ( 4) 养护工程 2 0.23 4.00 5.07 4.29 3.28 在营业收入中所占比重 ( %) 0.28 3.74 3.47 3.98 3.32 ( 5) 销售商品 -- 1.41 5.76 5.01 1.35 在营业收入中所占比重 ( %) -- 1.31 3.95 4.65 1.36 毛利率( %) 37.38 59.89 51.45 55.20 60.79 其中 : 车辆通行费 ( %) 39.28 77.72 76.24 78.59 84.34 建材销售 ( %) 16.04 7.69 5.72 8.87 9.01 商品房销售 ( %) 3 8.96 20.86 11.53 6.27 9.48 2 2016 年工程业务收入规模大幅增长系:公司下属子公司承接的集团外高速公路养护工程、机电维护工程、绿化 工程、地方政府出资修建高速公路互通工程等工程量增加所致。 3 2016 年 公司 商品房销售额较小 , 仅 为 1.27 亿元, 且该批售商品房拆迁及财务利息成本较低,故毛利率稍高; 2017 年销售商品房 9.61 亿元,成本 8.50 亿元,利润率降低。 2018 年 公司重新测算成本分摊率,单位住宅分配成 本较上年 有所 增加,加之 2018 年 前三季度 ,公司房地产板块无 商铺, 均为 住宅, 利润率较低 , 因此 2018 年 前三 季度 商品房 销售业务毛利率较低 。 14 新世纪评级 Brilliance Ratings 主导产品或服务 2015 年度 2016 年度 2017 年度 2018 年 前三季度 2017 年 前三季度 养护工程 ( %) 54.84 29.76 12.314 12.89 8.18 销售商品 ( %) -- 22.40 12.94 6.96 25.46 资料来源: 贵州高速 A. 高速公路投资与经营 收费公路行业具有显著的资本与资产驱动特征,收费公路资本投入不断增 加 形成收费公路资产(或公路收费权益),业务规模随之扩大,路产不断培育, 路产效益随之提升,但不同区域和区位路产收费质量存在差异,收费公路企业 在路产规模与区位、路产效益、收费政策和资本持续投入等核心驱动要素上体 现其综合业务实力和 抵御周期性波动的能力。 路产规模 与区位 2015-2017 年 及 2018 年 前三季度 ,该公司分别完成高速公路项目建设投资 293.49 亿元、 322.31 亿元 、 471.58 亿元 和 246.10 亿元 ,建 成厦蓉高速贵州境水 口至榕江格龙、榕江格龙至都匀、省内高速麻尾至驾欧、黎平至洛香、铜仁至 大龙、思剑、六镇、水盘公路等多条高速公路。截至 2018 年 9 月 末,公司控 股 路产 通车里程合计 3566.47 公里,占全省高速公路通车总里程的 60%左右 。 按照国家“ 7918”的高速公路构成,国家高速在贵州省内共有五条线路, 其中,南北纵线一条,为兰海高速;东西横线四条,分别为杭瑞高速、沪昆高 速、厦蓉高速和汕昆高速。从经营情况看,上述国家高速公路近 80%都属于该 公司管辖,少部分为贵州省公路局等管理。同时,公司所管辖的关兴、顶兴、 贵毕、贵开、贵黄、镇水和玉铜等省内高速和高等级公路均为连接省内各地区 的主干道。总体看,公司旗下的 核心 路产质量 较 优,对连接贵州省与周边省份 陆路交通起着重要的交通枢纽作用。 图表 8. 截至 2018 年 9 月末公 司主要经营管理的高 速公路(单位:公里) 所属干线 公路名称 公路类型 收费年限 通车(收费)里程 公路起止 G75 兰海高 速 崇遵公路 收费还贷 2005.7-2025.6 118.17 起自桐梓县松坎镇,止于红花岗区中庄镇 贵遵公路(不含扎 南) 收费还贷 2007.12-2027.12 48.01 起自贵阳市老客车站,止于 红花岗区中庄镇 扎南公路 收费还贷 2007.12-2027.12 84.37 起自贵阳市扎佐,止于遵义县南白镇 贵阳东北绕城公路 收费还贷 1998.11-2024.11 16.19 起自笋子林,止于尖坡 贵新公路 收费还贷 2000.12-2021.12 142.03 起自小碧乡下坝,止于独山县麻尾镇 都新公路 收费还贷 2009.9-2029.9 118.83 起自都匀市小围寨,止于独山县麻尾镇 G60 沪昆高 速 玉三公路 收费还贷 2006.1-2025.12 61.08 起自玉屏县,止于三穗县 三凯公路 收费还贷 2006.1-2025.12 84.92 起自三穗县,止于凯里薅枝坪村 凯麻公路 收费还贷 2001.12-2021.12 52.08 起自凯里薅枝坪村,止于麻江县大良田 贵阳绕城公路西南段 收费还贷 2009.9-2039.9 59.48 起自下坝,止于高山 南环线 收费还贷 2009.9-2039.9 43.99 起于牛郎关互通,止于金竹互通 4 工程养护 收入包括养护工程和其他工程收入。 2017 年 利润较高的 机电、软件系统工程收入占比减少,毛利率下 降。 15 新世纪评级 Brilliance Ratings 所属干线 公路名称 公路类型 收费年限 通车(收费)里程 公路起止 清镇公路 收费还贷 2004.9-2024.9 90.22 起自清镇红枫镇中新村,止于镇宁刘关村 镇胜公路 收费还贷 2007.12-2027.12 185.79 起自镇宁刘关村,止于盘县胜境关 G78 汕昆高 速 板江公路 收费还贷 2011.12-2031.12 128.01 起自册亨县丫他镇,止于兴 义市乌沙镇岔江村 G76 厦蓉高 速 水格公路 收费还贷 2011.1-2031.1 109.85 起自黎平县水口镇,止于榕江县 格都公路 收费还贷 2011.1-2031.1 99.13 起自榕江县八开乡,止于都匀市大坪镇 贵清公路 收费还贷 2011.1-2031.1 16.83 起自金阳二铺,止于清镇市庙儿山 清织公路 收费还贷 2014.12-2034.12 66.06 起自清镇箥箩农场,止于织金县大木嘎村 织纳公路 收费还贷 2014.12-2034.12 72.10 起自织金县大木嘎村,止于纳雍县龙场 毕生公路 收费还贷 2015.10-2035.9 74.30 起自毕节市龙潭边南互通,止于生机镇川黔界 G56 杭瑞高 速 遵毕公路 收费还贷 2012.12-2032.12 176.74 起自遵义县龙坑镇,止于毕节市七星关区鸭池镇 毕都公路 收费还贷 2015.10-2035.9 138.11 起自毕节朱昌,止于六盘水市都格黔滇界 G69 银百高 速 惠罗公路 收费还贷 2015.8-2035.8 114.00 起自惠水县龙田寨,止于罗 甸县与广西乐业县交界的峨 坝处 贵州省“州 省”县网 茅台公路 收费还贷 2009.6-2039.6 37.70 起自遵义县枫香镇,止于仁怀市中枢镇 麻驾公路 收费还贷 2011.3-2041.3 24.60 起自独山县麻尾镇,止于荔波县驾欧乡 黎洛公路 收费还贷 2012.8-2042.8 49.78 起自黎平县汉寨村,止于从江县洛香镇 铜大公路 收费还贷 2012.10-2032.10 57.25 起自铜仁市碧江区坝灌溪村,止于玉屏县大龙镇 惠兴公路 收费还贷 2012.12-2032.12 204.58 起自惠水县惠水西,止于兴仁县城北街道办事处 思剑公路 收费还贷 2013.12-2033.12 156.57 起自思南县鹦鹉溪镇双龙村,止于剑河县岑松 六镇公路 收费还贷 2013.12-2033.12 44.13 起自六枝特区那玉村,止于镇宁县杨家山 水盘公路 收费还贷 2013.8-2043.8 91.42 起自水城玉舍乡法窝村,止于盘县红果海铺 驾荔公路 收费还贷 2014.12-2044.12 30.37 起自驾欧乡董扎,止于荔波县坡田 凯羊公路 收费还贷 2014.12-2044.12 57.78 起自凯里鸭塘,止于丹寨羊甲 余凯公路 收费还贷 2014.12-2044.12 108.23 起自余庆县屋基土,止于凯里鸭塘 三黎公路 收费还贷 2014.12-2044.12 138.39 起自三穗县屏树,止于黎平县汉寨 凯雷公路 收费还贷 2015.12-2045.12 21.92 起自凯里东的长下坡,止于雷山县陶尧 望安公路 收费还贷 2015.12-2045.12 68.66 起自望谟县城平洞,止于巧马镇 G7611 都香 高速 六六公路 收费还贷 2014.12-2044.12 60.71 起自六盘水市水城县,止于 六枝特区新窑乡那玉村 G6001 绕城 高速 遵义至贵阳公路扩容 工程羊昌至下坝段及 贵阳连接线 收费还贷 2015.12-2035.12 64.56 起自贵阳绕城高速公路与贵 遵公路相交的尖坡互通,止 于下坝枢纽互通 -- 遵义青山至贵阳羊昌 高速公路 收费还贷 2017.12-2037.12 103.60 起自遵义青山,止于下坝枢纽互通 -- 惠水至罗甸高速公路联络线逢亭至罗苏段 收费还贷 2017.12-2047.12 20.07 起自罗甸县亭乡布苏,止于罗苏互通 -- 毕节至威宁高速公路 收费还贷 2013.6-2043.6 125.91 起自毕节城南龙滩边,止于威宁县周家院子 合计 — -- -- 3566.47 -- 资料来源: 贵州高速 (经审计 数据 ) 路产效益 随着西部经济的快速增长,内陆地区与沿海地区的往来频繁,在铁路运输 供应有限的情况下,公路运输成为了必然选择。 2015-2017 年末,该公司控股 16 新世纪评级 Brilliance Ratings 路产通车里程分别为 3408.57 公里 、 3443.00 公里 和 3566.47 公里 ,控股路产规 模不断扩大, 2015-2017 年通行费收入(含试运行路段)分别为 82.30 亿元 、 95.26 亿元 和 105.43 亿元 ,单公里年通行费收入分别为 241.44 万元 、 276.68 万 元 和 295.61 万元 。此外 , 2015-2017 年,公司因节假日和绿色通道减免通行费 合计分别为 16.30 亿元 、 17.55 亿元 和 16.44 亿元 ,政策性因素对高速公路行业 通行费收入仍产生一定影响。 从该公司所辖高速公路具体线路情况看,兰海高速在贵州省境内长约 523 公里,该线路作为西北通往广东沿海的交通大动脉,是西部地区连接珠江三角 洲的途经之路,路段早已全线贯通,是公司近年来最重要的通行增量来源。得 益于地区经济往来增加,通过相关高速公路车流量较大,保证了公司高速路段 收费的稳定增长 。 2017 年, G75 兰海高速贵州路 和 G60 沪昆高速 段通行费收 入 合计 约 62 亿元, 为公司路产收入主要来源路段, G75 兰海高速贵州路 和 G60 沪昆高速 段 平均 单公里年通行收入 约 为 560 万元, 两路段 路产质量 较优 。 公 司 运营的其他高速公路包括通往广西、四川等西部省市的杭瑞线、厦蓉线、汕昆 线以及地方高速公路等。目前,公司通行费收入主要依赖于核心路产的贡献, 在建路产主要为非主干线路段,培育期较长,路产投运后产能释放仍存在一定 不确定性。 图表 9. 公司主要高等级公路(含试运行)通行费收入 5(单位:万元) 序号 高速公路路段 2016 年 2017 年 2018 年 前三季度 备注 1 贵新公路 59657.51 60815.91 41989.15 2 崇遵公路 76539.21 80717.02 46432.02 3 玉凯公路 60203.01 59514.84 41665.06 4 凯麻公路 22916.63 23781.39 16894.61 5 清镇公路 64648.83 63645.60 45448.31 6 镇胜公路 106983.37 108290.19 76930.37 7 都新公路 36818.01 48497.80 33883.64 8 茅台公路 20297.77 20934.14 16054.60 9 麻驾公路 1010.44 1497.44 1187.62 10 厦蓉公路 18468.83 26319.35 42543.11 含水格、格都公 路 11 贵清公路 12296.89 11624.26 9753.95 12 板江公路 40183.14 44525.20 32712.23 13 遵毕公路 42431.47 45382.31 36739.51 14 黎洛公路 4678.79 4838.46 4501.03 15 铜大公路 8216.90 9556.10 8761.06 16 惠兴公路 23413.78 25962.94 21372.17 2017 年 1 月正式运营 17 思剑公路 10167.67 10777.13 8879.06 2017 年 1 月正式运营 18 六镇公路 8046.67 8733.28 6564.21 2017 年 1 月正式运营 19 贵遵公路 104637.04 106168.14 64586.53 20 贵阳环城公路 45937.17 67789.36 50828.42 5 2016 年,车辆通行费收入 95.26 亿元,其中:通车正式运营公路收费 73.32 亿元,已通车试运行公路车辆通行 费收入 21.94 亿元; 2017 年 ,车辆通行费收入 105.43 亿元,其中:通车正式运营公路车辆通行费 87.27 亿元;已 通车试运行公路车辆通行费收入 18.16 亿元。 2016-2017 年 ,公司 已按《基本建设财务管理规定》将试运行收入冲 减相关高速公路基本建设成本。 17 新世纪评级 Brilliance Ratings 序号 高速公路路段 2016 年 2017 年 2018 年 前三季度 备注 21 水盘公路 28287.73 23472.00 16110.83 22 毕威公路 -- 19903.33 19932.09 2017 年 1 月从外部转入 23 惠罗公路 10818.65 12643.69 10009.12 24 毕都公路 34356.16 46781.19 42626.12 25 凯羊公路 5258.96 5858.88 4685.40 26 织纳公路 10822.87 12191.10 10300.28 27 清织公路 22610.36 20186.29 16629.23 28 驾荔公路 811.70 1245.06 867.29 29 贵遵扩容公路 17784.21 19122.81 42340.03 包含尖小公路通 行费 30 六六公路 12270.01 13277.25 11257.25 31 望安公路 5388.84 6596.41 5730.38 2016 年 9 月 正式运营 32 毕生公路 15934.67 19444.46 15839.83 33 三黎公路 12036.58 12223.21 10997.62 34 余凯公路 6515.06 9030.90 7899.02 35 凯雷公路 2136.66 2963.45 3071.54 36 罗望公路 -- 0.00 644.49 2017 年年底开通 合计 952585.57 1054310.91 826667.16 资料来源: 贵州高速 收费标准 收费标准上,根据 贵州省人民政府办公厅《省人民政府办公厅关于调整收 费公路车辆通行费标准和高等级公路货车试行计重收费有关问题的通知》(黔 府办发 [2007]37 号)及贵州省物价局、贵州省交通厅《关于全省高速高等级公 路各区间段车辆通行费收费标准和货车试行计重收费有关问题的通知》(黔价 费 [2007]87 号), 贵州省高速、高等级公路各区间段的车辆通行费收费标准按 车型分类,货车计重收费。由于公司所辖路段车流量以省外过境车辆为主,并 以货车为主,计重收费政策的执行将有助于提高公司高速公路通行费收入,也 能通过控制超载现象使高速公路交通事故机率和路面损害情况大幅下降,从而 减轻超载车辆带来的公路养护成本。 资本支出 该 公司为贵州省高速公路建设的重要主体,公司目前在建的 自建项目有 5 个 , 总投资为 1330.19 亿元 , 其中 政府资本金 463.30 亿元 , 截至 2018 年 末, 政府资本金到位 221.06 亿元, 项目 累计完成 投资 843.29 亿元 , 中短期内公司 仍将维持较大的投融资规模。 从建设资金来源看,由于贵州省财 力有限,该公司公路项目建设资金除了 国省拨款(即资本金)外,主要通过国内银行贷款。公司筹集项目建设贷款资 金主要是以该项目建成后的收费权作为质押物,向银行申请贷款。近几年增加 了信托、委托贷款、工程保理、银行承兑汇票等多种筹资方式, 并 较多 是使用 直接融资方式,如企业债券、私募债券、中期票据、公司债等。 18 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 10. 公司 在建高速公路项目投资计划表(单位:公里、亿元) 项 目 里程 计划总投 资 资本 金比 例 政府资本 金金额 政府资本 金到位 累计已投 资 2019 年计 划投入 自建 项目 : 遵义至贵阳段扩容工程 167.20 242.62 35% 77.55 77.55 242.62 已试运行 六盘水至威宁高速公路 191.40 253.22 35% 85.40 85.40 253.22 罗甸至望谟高速公路 91.30 135.87 35% 45.03 37.38 125.89 0.99 都匀至安顺高速公路 283.00 434.99 35% 158.77 10.61 140.10 100.00 崇溪河至遵义段扩容工程 120.00 263.49 35% 96.55 10.12 81.46 52.00 小计 852.90 1330.19 -- 463.30 221.06 843.29 152.99 PPP 项目: 正安至习水高速公路 130.06 177.92 25% 17.79 15.31 133.99 40.00 铜仁至怀化高速公路 33.72 46.99 25% 4.70 5.60 46.23 0.76 荔波至榕江高速公路 69.02 104.80 25% 10.48 10.33 108.75 2.28 黎平至靖州高速公路 16.07 20.83 25% 2.08 2.14 14.16 8.30 开阳至瓮安高速公路 44.24 68.99 25% 6.90 2.49 10.00 27.02 剑河至榕江高速公路 116.72 178.16 25% 17.82 16.04 98.90 45.00 小计 409.83 597.69 -- 59.77 51.91 412.03 123.36 资料来源: 贵州 高速( 截至 2018 年 末, 四舍五 入存在尾差) 此外 ,该公司 代表 政府履行出资方 责任参与省内 PPP 项目 ,目前公司参与 的 PPP 项目 共计 6 个。建设 资金方面, 项目 资本金 比例 为 25%,政府出资方和 社会资本方 按照 4:6 共同完成 资本金 出资,剩余 75%的建设资金由社会资本方 融资 。目前, PPP 项目计划 总投资 597.69 亿元 , 政府出资方 需支付 59.77 亿元 资本金, 政府 资 本金拨付至公司( 计入 资本公积) , 公司转拨至项目公司( 计入 长期股权投资) ,截至 2018 年 末, 政府 资本金到位 51.91 亿元 , PPP 项目 累计 完成投资 412.03 亿元 。 政府支持情况 该公司承担贵州省高速公路投资建设和运营等职责,高速公路项目投资融 压力大,近年来公司能获得政府在项目资本金、 政府 债置换、 中央车购税 、取 消收费二级公路补助资金、国家开发银行低息贷款、贵州交通产业发展基金、 股权融资和银团基准 利率借款 等方面的支持。 项目资本金拨付上, 2017 年该公司获得高速公路资本金拨付金额 71.90 亿 元,其中 中央车 购 税 55.60 亿元 ,分别为 水威项目中央车购税 30
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